锚定长期价值 做好主动投资 中欧基金2024年策略分享会重磅干货

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　　2024年行情即将到来，很多人都在思考如何制定自身的投资方向，在近期中欧基金年终策略会中，知名基金经理周蔚文，结合当前的市场情况以及各自的投资策略，分享了自己的最新观点。

　　周蔚文的分享以“锚定长期价值，做好主动投资”为题，在他看来，市场的长期定价仍然是弱有效的，这正是主动投资存在的空间。历史数据显示，2010年以来，整个市场的市值增长主要由少数公司贡献，3%的公司贡献了50%的市场增量。(数据来源：Wind，中欧基金整理，数据区间：20101231-20230928)

　　因此对于主动投资者而言，发挥精选个股的优势，主动投资依然大有可为。对于今后的市场，周蔚文表示，从结构上来讲，沪深300与国证2000之间的市盈率比值已达到6､7年来的最低。（数据来源：Wind，中欧基金整理，数据区间：20050101-20231130）这说明，大盘股相比于小盘股更具有吸引力了。

　　周蔚文认为，市场环境的变化可以从两个方面介绍：其一，机构投资者持股占自由流通市值比例越来越高——从2013年占比30%左右，到现在达到55%左右。

　　A股各类投资者持股市值占比（自由流通市值）

　　数据来源：资料来源：上市公司数据，上交所，基金业协会，保监会，社保基金理事会，证券业协会，人社部，中国人民银行，证监会，Wind

　　其二，社会信息丰富度越来越大——上市公司数量从2000多家到约5000家，机构调研的数量增长10倍。

　　这种情况之下，短期定价越来越有效，背后的原理在于，影响短期价格的因素主要是信息和价格动量。在机构投资者越来越多的背景之下，信息传递越来越快，去年调研的数量接近50万次;因此靠任何短期信息或者价格动量，来获取投资机会的超额收益就会越来越窄。而量化投资的机构换手率高，一次买几百只股票，虽然每只赚的不多，总体来讲收益率会好一点。这是过去几年来量化得到发展的背景。另外，做主动投资的，如果规模小，可以在一只股票上投资比例更高，也容易获取一些收益。我们分析市场背景发现，市场虽然短期定价有效，但是长期定价仍然是弱有效的，这个特点决定了主动投资还是有较大空间的。

　　很多典型性指数过去几年股价波动比较大。比如新能源指数从2018年见底以来，五年来前期涨了好几倍，但是这两三年回撤了好多。这说明市场对长期的定价没那么有效，这是主动投资的空间。如果在长期上洞见做得更好，就可以大大战胜这个指数。2010年以来，整个市场的市值增长主要由少数公司贡献，由3%的公司贡献了50%的市场增量。这意味着主动投资依然大有可为，正好可以发挥精选个股的优势。

　　获取超额收益难度增大 主动投资需做到认知领先

　　随着机构投资者数量增加，大家相互之间竞争越来越激烈，主动投资者获取超额收益会越来越难，背后的原理是股价反映的是市场大众的共识。

　　这个“大众”包括机构投资者，也包括了普通投资者。机构投资者比例越来越高，说明社会共识的认知越来越及时，而且对于未来的预测越来越远，预见性更强。这个过程中，股票的定价反映未来一两年行业或者股票增长的情况。

　　过去几年这种特点很明显，比如新能源行业，虽然过去一年订单、利润增长情况都很好，但是股票先行下降。这种背景之下，如果机构投资者的认知没有超过社会共识，很难获得超额收益，甚至落后于指数投资收益。因为指数投资收益反映的是社会大众收益率。过去这些年，我们在美国市场看到了这种特点，即主动投资超额收益持续下降。A股市场这两年主动投资超额收益下降，甚至出现负数，我认为是短暂的。因为更早两年超额收益太大了，现在是均值回归的过程。目前来讲，机构投资者持股占自由流通市值的比例还是提升有空间的。

　　对于中欧基金而言，如何锚定长期价值，做好主动投资？

　　从中欧的投研体系来讲，我们主要通过专业化、工业化、数智化等几方面做好这些工作，让我们投研团队的洞见可以超越社会共识;

　　而且让大家的洞见在团队之中自由地流动，让这些洞见之间相互碰撞，产生更多的洞见，这是我们主要的方向。

　　出口和地产 皆有积极的一面

　　大多数人有各种担忧，在经济上最明显的是地产、出口的各种风险。但我们也看到，它有积极的一面。 地产方面，我们来做一些国际比较，日本住宅新开工面积在二十多年的调整期间，最低点是最高点的40%多到50%多。现在处于最高点的50%，这有一定的参考意义。而中国的新开工面积，已经下降到接近于这个程度。我们测算，到2035年，新房销售需要700万套住宅，大概需要8.5亿平米左右的住宅;意味着稳态的住房销售面积已经离我们不远了，所以房地产下降的空间不是很大了。

　　出口也有积极的一面。事实上，出口下降这不仅仅是中国一家的事，我们的邻国越南、日韩等，这些出口导向的国家，出口也是下降的。背后的原因是发达国家通货膨胀比较高，服务价格上涨很快，居民对于食物资源的支出是下降的，房地产的销售面积也是下降的，需求是减少的。但是如果美国的利率向下调整，美国的房地产也快见底，美国服务价格不再涨的时候，是不是数据就会改善?

　　我们来看积极的因素;我们的出口比例是100%的话，中国现在出口往发达国家以外的国家占比更高。而这些国家未来GDP增长率将高于发达国家，反而有利于中国出口，即使我们的市场份额不再提高。

　　图：中国对外出口份额变化

　　投资长期有价值的 公司以及新兴行业

　　长期价值的角度来看，主要有两个方面：

　　其一，投资长期有价值、但是短期业绩受挫于行业景气度的优质公司。 这里面又分两部分：一是出口份额还能持续提高的，有国际竞争力的，优秀的公司。这些公司受房地产、出口的影响，现在利润也是低谷，但正常来看未来两三年的利润增长大概率比较好;二是客户主要在国内，有周期性原因，现在利润也比较差，甚至是负的，但是未来两三年利润弹性比较大的一些行业、公司。

　　这些行业的优秀公司有长期价值。上面一大类公司属于胜率比较高，但是赔率不一定很大。第二大类是新兴行业。 新兴行业中有一些公司会持续成长，它们分布的细分行业包括人工智能、数字经济，人工智能又包括ChatGPT应用、硬件，自动驾驶、人形机器人等。

　　相信在几年以后，这些具备长期投资价值的企业或许会成长为大市值公司，需要投资者们仔细去挖掘。在超额收益越来越难的背景下，中欧基金既然会选择锚定长期价值，为投资者带来更为丰厚的回报。