1.1.4 上市地及板块的选择
1.1.4.1 境内上市与境外上市
随着经济全球化进程的不断加深，全球资本市场联系也日益紧密。仅仅在国内交易所市场上市已不能满足部分企业的融资需求，许多企业远渡重洋，开启了中国企业的境外上市上市之路。
中国企业境外上市的主要市场有以下几种：
1. 香港市场。香港市场多年来都为大多数中国内地企业境外上市的优先选择。香港交易所全称为香港交易及结算所有限公司，是全球最主要的交易所，旗下包括香港联合交易所有限公司、香港期货交易所有限公司、香港**结算有限公司、香港联合交易所期权结算有限公司、香港期货结算有限公司及伦敦金属交易所。
香港股票市场分为主板和创业板。主板上市的公司规模较大、财务基础较良好，净利润为正。创业板则没有行业类别及公司规模的限制，并且不设盈利要求。
2. 美国市场。美国市场是中国内地企业除了香港市场外，最受青睐的海外市场。美国资本市场历史悠久，且有不同的资本市场结构以满足不同企业的融资需求。除了耳熟能详的纽约证券交易所（NYSE)主板市场，近年来，纳斯达克自动报价与交易系统市场（NASDAQ）颇受国内中小型高科技企业的青睐。除此之外，还有柜台电子公告榜（OTCBB）、分红单市场（OTC pink）等场外交易市场。
美国股票市场实行注册制，公司满足该市场上市条件即可上市交易。中国企业可采取普通股首次公开发行（即IPO）方式或买壳上市的方式赴美上市，也可以通过发行美国存托凭证（American Depositary Receipts，ADRs）方式来实现。
3. 新加坡市场。新加坡交易所是新加坡唯一的证券交易所，长期以来，中国企业赴新加坡上市主要采用境外注册公司控制境内公司的红筹VIE模式间接上市。新加坡市场可以作为部分上市公司异地二次上市的跳板，一些企业可以利用新加坡市场与相关市场的对接性，通过形式赴香港上市，还有一些企业在等待公司规模、盈利条件成熟后，以增发A股的方式回归国内市场融资，较为著名的案例有天津中新药业（沪市股票代码：600329）。
1.1.4.2 板块的差异
1. 沪深板块情况一览
我国A股股票上市场所分别为上海证券交易所（以下简称“上交所”）、深圳证券交易所（以下简称“深交所”），是我国企业直接融资、投资者证券交易的主要市场。其中，上交所设有主板、科创板；深交所设有主板、创业板。
以上信息采用2021年2月25日统计数据。
2. 制度差异
沪主板和深交所主板实行“核准制”，上交所科创板、深交所创业板实行“注册制”
3. 市盈率
沪主板和深交所主板、创业板在首次公开发行时，发行市盈率基本受到市盈率上限（23倍）的要求。而科创板发行定价采用市场化的询价方式，取消发行价格23倍市盈率的限制，通过面向专业机构的网下询价，由发行人和承销商协商确定。
4. 创业板定位与行业负面清单
创业板定位： 深交所创业板改革并试点注册制于2020年6月12日正式实施。创业板依据《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》《创业板上市公司持续监管办法（试行）》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》等相关法律法规试点实施注册制，定位于深入贯彻创新驱动发展战略，适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。
创业板行业负面清单：值得注意的是，《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》结合创业板定位，以及现有上市公司以高新技术企业和战略性新兴产业公司为主的板块特征，设置上市推荐行业负面清单，包括农林牧渔、农副食品加工、采矿、食品饮料、纺织服装、黑色金属、电力热力燃气、建筑、交通运输、仓储邮政、住宿餐饮、金融、房地产、居民服务和修理等传统行业，原则上不支持属于上述行业的企业申报创业板上市。创业板负面清单进一步规定，上述传统企业中与互联网、大数据、云计算、自动化、新能源、人工智能等新技术、新产业、新业态、新模式深度融合的创新创业企业仍可以在创业板上市。(适用创业板）
5. 科创板定位及科创属性
科创板定位： 科创板一经推出，就因5套上市标准、快速审核、打破市盈率限制等创新举措备受市场关注，但根据《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》《上海证券交易所科创板股票上市规则》相关法律法规的规定，科创板对企业所在行业也有较为明确的要求，主要面向国家重点支持的新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保及生物医药等高新技术产业和战略型新兴产业。
科创板属性： 为了进一步落实科创板定位，更好地支持和鼓励“硬科技”企业在科创板上市，证监会制定了《科创属性评价指引（试行）2021年修订》（以下简称《指引》），提出了科创属性具体的评价指标体系。科创属性评价指标体系采用“常规指标 例外条款”的结构，包括4项常规指标和5项例外条款。企业如同时满足4项常规指标，即可认为具有科创属性；如不同时满足4项常规指标，但是满足5项例外条款的任意1项，也可认为具有科创属性。这种指标体系的设计有一定的弹性空间，增强了资本市场对科技创新企业的包容性。
4项常规指标分别是“研发投入金额或研发投入占营业收入比例”、“研发人员占比”、“发明专利”、“营业收入或营业收入复合增长率”。上述4项指标主要侧重反映企业的研发投入、研发人员占比、成果产出及其对企业经营的实际影响，能够较为全面地衡量企业研发投入产出及科技含量。5项“例外条款”主要是对《科创板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》中“优先支持符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出的企业到科创板发行上市”的进一步细化和落实，是对4项常规指标的进一步补充。(适用科创板）
6. 创业板允许“借壳上市”/重组上市
创业板在设立之初，监管机构明令要求创业板上市公司不得成为重组上市的壳公司。2019年10月，随着《上市公司重大资产重组管理办法》（2019年）第13条的规定“创业板上市公司自控制权发生变更之日起，向收购人及其关联人购买符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业资产”的修改，创业板上市公司不允许被借壳已成为历史，然而值得注意的是，创业板借壳仍被限定在“符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业”的产业范围内。
2020年6月12日，深交所发布《深圳证券交易所创业板上市公司重大资产重组审核规则》，明确了创业板重组上市的相关条件和审核机制。创业板重组上市需经交易所审核通过后报证监会注册。其中，现金交易型的重组上市（指上市公司以支付现金方式购买资产达到重组上市的标准）由深交所上市审核机构会同创业板公司监管部门进行联合审核，然后提交创业板上市委员会审议，深交所结合上市委员会审议意见，出具同意重组上市的审核意见，或者作出终止审核的决定。深交所审核同意后，因不涉及发行股份，无需再报证监会注册。而涉及发行股份的重组上市，相比现金型重组上市，应涉及发行股份，所以除交易所审核程序外，还需报证监会注册。(适用创业板)
7. 注册制下的重大资产重组要求
创业板注册制下的资产重组
2020年6月12日，深交所发布《深圳证券交易所创业板上市公司重大资产重组审核规则》以规范创业板上市公司重大资产重组审核工作。根据新规，深交所对拟实行发行股份购买资产或者构成重组上市的相关申请进行审核，由交易所审核通过后报中国证监会履行注册程序。
根据规定，不构成借壳上市的现金类重大资产重组不再需要交易所审核，由董事会审议通过后提交股东大会批准，经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过。在股东大会审议通过之后，现金类重大资产重组即可实施交割。发行股份购买资产由深交所上市审核机构会同创业板公司监管部门（简称“重组审核机构”）进行联合审核，审核通过后，向中国证监会报送审核意见、审核资料及上市公司申请资料。
创业板上市公司实施重大资产重组或者发行股份购买资产的，标的资产所属行业还应当符合创业板定位，或者与上市公司处于同行业或者上下游。
2020年9月30日，从申请到成功注册仅用时92天的楚天科技成为创业板注册制下首单重大资产重组获准企业，标志着创业板上市公司并购重组注册制正式落地，进一步推进了创业板改革并试点注册制。
科创板注册制下的资产重组
2019年科创板重大资产重组规定相继而出，证监会发布《科创板上市公司重大资产重组特别规定》）、上交所发布《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规则》意味着科创板重大资产重组的注册制正式落地。科创板重大资产重组规则延续了注册制的核心理念，科创板申报重组上市及上市公司发行股份购买资产的审核机构为上交所，证监会履行相应的注册程序。科创板重组的相关规则与其他板块相比主要有以下不同：
1. 细化标的资产协同效应的要求。考虑到科创板对行业、技术等方面的特别要求，《科创板实施意见》已明确规定，科创公司并购重组的标的资产应当符合科创板定位，并与主营业务具有协同效应。《重组审核规则》进一步提出标的资产所属行业应当与科创公司处于同行业或者上下游。同时，《重组审核规则》还特别指出，与科创板上市公司具有协同效应是指科创板上市公司因本次交易而产生的超出单项资产收益的超额利益，主要包括(1)增加定价权；(2)降低成本；(3)获取主营业务所需的关键技术、研发人员；(4)加速产品迭代；(5)产品或者服务能进入新的市场；(6)获得税收优惠；(7)其他有利于主营业务发展的积极影响。
2. 提升重大资产重组认定标准。科创板并购重组规则总体延续了《重组办法》关于重大资产重组的认定要素，但在营业收入的标准上作出进一步细化，既要求标的资产的营业收入占上市公司最近一年营业收入50%以上，同时还要求标的资产营业收入绝对金额达到5,000万元以上。
2020年3月27日上交所受理华兴源创重大资产重组申请，6月9日报请证监会注册后6月12日获批，整体用时77天，其中证监会注册用时仅4个交易日，极大激发了并购重组市场活力，推动了A股市场资产重组效率提升，使得科创板成为深化资本市场改革的示范。
1.1.5 上市的费用
在我国境内上市过程中，近年来企业实际需要支付的上市总成本一般为融资金额的6-8%。主要由三部分构成：
（1）中介机构费用，主要为改制与设立财务顾问费用、辅导费用、保荐与证券承销费用、会计师费用、律师费用和资产评估费用，其中占比最大就是股票上市承销的费用。不过，大多数费用是在股票发行成功后，从募集资金中扣除，企业前期只需承百万元的尽调、改制、辅导费用，不会对企业实质性经营产生障碍。
（2）交易所费用，包括上市初费和每年需要交纳给交易所的上市年费。上市年费按板块和总股份划分区间，每家公司每年5万至15万不等。目前，沪深交易所对一定总股本以下企业的上市初费和上市年费进行了减免。
（3）推广辅助费用，包括企业上市过程中的印刷费、媒体及路演的宣传推介费用等。
1. 境内A股发行的中介机构费用类
企业为实现IPO上市需要支付与发行上市相关的费用中，中介机构费用占比最高，占整个发行上市费用的90%以上，其中保荐机构费用中的保荐与证券承销费用又占中介机构费用的80%以上，所以决定IPO上市中介机构费用差距的因素为保荐与证券承销费用的金额。
2. 企业上市2020年中介费用统计
数据获取时间为2020年。
（1）2020年上市公司总体情况：2020年一共有396家企业在境内A股市场完成IPO上市。其中，上交所主板上市90家、深交所主板上市54家、深交所创业板上市107家，上交所科创板上市145家。其中，上市企业平均募集资金金额为12亿元，平均保荐与证券承销费用为5,867.15万元，平均审计及验资费用为811.30万元，平均律师费用为464.40万元。
（2）中介机构费用数据值比较：三项中介费用的中位数与平均值基本在同一水平，最大值与最小值差异却非常大。2020年保荐与证券承销费用最低的企业为沪主板上市的华峰铝业，仅1550万元，该公司为国内的铝热传输复合材料及汽车热交换器领域的行业龙头，募集资金总额9.21亿元。保荐与承销费用最高为科创板上市的中芯国际，作为目前A股规模最大的IPO募集资金总额为532.30亿元，因此也支出了达7个亿的保荐与承销费。
审计及验资费用最低为东贝集团113.21万元，最高为天合光能3170万元。律师费最少的长鸿高科只花费了40万元，花费最多的天合光能高达2200万元。2020年A股IPO上市企业中审计及验资费用与律师费最高值均花落科创板上市的天合光能，募集资金总额25.31亿元，由容诚会计师事务所与北京金杜律师事务所为其提供服务，是全球最大的光伏组件供应商和领先的太阳能光伏整体解决方案提供商，2006年在美国纽交所上市，2017年私有化退市后拆除VIE架构，其保荐与承销费也高达1.5亿，上市费用合计27亿元。
（3）从2020年企业上市的中介费用占比情况来看，保荐与证券承销费用占比总中介费用最高，平均高达82%。律师费最低，平均占比仅为6.5%。
3. 中介费用的板块上市平均费用一览表与差异情况
数据获取时间为2020年。
（1）保荐与证券承销费用： 科创板明显高于其他板块，原因可能在于科创板相关规则要求所有项目均需要保荐机构相关子公司强制“跟投”，使得保荐机构在保荐与承销费的收取上有了更大的议价空间，另一方面保荐机构除了承担保荐风险，还承担额外的投资风险，风险增加使券商收费增加。
（2）审计及验资费：上交所主板的平均费用略高为931.65万元，其他三个板块基本持平，处于800万元至860万元的区间。
（3）律师费：四个板块的平均律师费用差异也不大，在450万至480万内。
综上，企业在上市板块的选择上，如果符合科创板各项上市条件和科创属性选择在科创板上市，企业在保荐与证券承销费用上的花费会更多。
4. 发行上市费用的财务处理
（1）根据中国证监会会计部《上市公司执行企业会计准则监管问题解答（2010年第一期，总第四期）》，绝大多数发行上市费用（包括保荐与证券承销费用费、会计师费、律师费等）可在股票发行溢价中扣除，不会影响企业损益。保荐与证券承销费用的绝大部分会在发行成功后支付，前期支付比例很低，即对企业的现金流影响程度也较小。
（2）广告费、路演及财经公关等推广费用在发生时即计入当期损益。
5. 企业上市的隐形成本
（1）税务成本：不少企业在改制前往往存在财务管理不规范、收入和成本的确认不符合税法规定的情形，致使企业少缴税款。改制时对这些问题进行清理和规范时，往往需要补缴大量税款；
（2）社保成本：部分企业由于历史原因，存在劳动用工不规范的问题，比如少缴、漏缴社保，降低社保基数，不签劳务合同等问题。在改制上市过程中，企业合规要求将导致部分企业付出比上市前更高的社保成本；
（3）风险成本：如企业最终如不能通过审核，被否决上市，那么企业在前期3到5年内付出的改制成本、规范成本、中介费用将无法在短期内得到弥补。有部分企业在IPO排队审核的过程中，净利润不断下滑，给成功过会埋下很大隐患；
（4）信息披露中的商业机密损耗。企业上市需要进行信息披露，目前注册制更加强调信息的重要性。上市审核过程中，企业的商业模式一直是监管机构的审核重点，包括但不限于企业的销售情况、重要客户情况、采购情况、毛利率情况等，对客户及供应商的核查也越来越详细，流露到公开渠道的信息也越来越多。因此，企业的一些重要商业秘密可能被竞争对手获取，而对不同客户的毛利率的详细披露也可能导致企业在今后经营中带来不利影响。
