全球债务增长潜在风险

图：全球经济增长的动力减弱，特别是全要素生产率普遍下降。美国巨额债务问题仍未有解决方案，只能被迫不断提高债务上限。

危机时期，需要政府借助公共债务维持金融稳定、挽救经济。但其中暗含的一个前提是，如果一国发生债务违约风险，公共债务的可持续性将面临挑战。目前，大规模债务增长俨然超过经济增速，这一不合理的现象揭示了债务经济模式的严重弊端。 国际清算银行（BIS）统计，按名义价值计，截至2023年9月末，发达经济体和新兴市场的政府部门杠杆率分别为105.9%、66.5%，分别比2019年9月末上升72.9%、25%。历史经验表明，过度举债及财政过度扩张是政府破产的主因，还会引发政治危机和社会危机。 全球债务具有明显的结构差异及区域分化。欧美日发达国家之所以推行财政赤字货币化，大力实施财政扩张，很重要的原因在于其独特的优势，主要体现在三个方面：一是具备稳定的政府信用；二是拥有比较完备的财政政策框架；三是**银行宽松货币政策的配合。 但相较于发达国家，发展中国家扩大财政支出并抬高预算赤字却有不小的难度，一方面是由于国内财政体制的约束，多数发展中国家对财政扩张存有疑虑，过高的赤字也可能引发民众不满，而且威胁金融系统稳定；另一方面在于部分发展中国家长期深陷债务违约困境，财政赤字受到国际组织的约束，例如阿根廷等，被迫长期实行财政预算平衡政策。 从近年来全球公共债务的走向来看，发展中国家总体的公共债务扩张速度明显加快，主要原因在于刺激经济增长，大量增加基础设施建设等公共支出，同时建立完善社会保障体系。根据国际金融协会（IFF）的数据，截至2023年9月末，新兴市场和成熟市场的政府债务规模分别为27万亿美元、61.1万亿美元，分别比2019年12月末增长48.2%、15.7%。 发展中国家的政府债务增加的同时，为对抗高通胀而实施的货币紧缩政策又加剧了偿债负担。一些国家持续遭到欧美央行激进加息的负面冲击，特别是外债占比过高的国家，公共债务扩张不但受到较高融资成本的限制，需要偿还更高的债务利息，而且陷入“财政紧缩─赤字下降─经济动荡”的结构性困局。

正视公共债务影响

一方面，合理的财政赤字和债务增长是稳定宏观经济的关键。如果政府在不进行贷款的情况下保持运转，就必须要真正做到开源节流。英法战争时期，当时的西欧国家进入到第二次工业革命时期，经济增长较快，通过发展殖民地经济获得了更多的收入，因而当时的西欧国家普遍依赖公债维系财政支出。前提是西欧国家的财政体系存在两大支柱：第一大支柱是议会逐步建立对国家财政的控制；第二大支柱是拥有独立地位的**银行掌握了货币，确保货币的稳定性。此外，储蓄银行的增长也成为政府处理公共债务的手段，储蓄存款的增长得以维系各国较低水平的公债利率。 但随着全球经济增长的动力减弱，特别是全要素生产率普遍下降，人口老龄化加剧，发达国家的公共支出大幅增加，医疗保障和社会福利开支大规模上升，在经济长期低迷的情况下，依靠财政赤字货币化维系经济增长的模式盛行，2008年全球金融危机期间和2020年全球新冠大流行期间，多数国家不约而同地通过财政扩张来刺激经济。惟研究表明，政府杠杆率过高或超出一定限度，极易引发公共债务危机。 另一方面，也要防范赤字攀升及债务扩张的负面影响。历史表明，公共债务违约的发生并非毫无预兆。通常而言，具备较强偿债能力和信用基础较好的政府公共债务扩张的风险是可控的，但经济增长乏力、财政收入萎缩的国家可能难以应付潜在的巨额债务负担。 金融全球化时代，公共债务违约导致的一系列负面溢出风险是超出历史以往任何时期的，特别是发达国家的公共债务问题，一旦出现潜在风险，将可能引发全球性金融危机。美国财政赤字仍处于扩张阶段，数据显示2024财年前四个月的赤字达到5320亿美元，比去年同期高出16%；期内利息成本为3570亿美元。高通胀及随之飙升的利率将增加公共债务负担，如果没有较稳定的经济增长，又缺乏管理公共债务风险的有效手段，那么公共债务违约将很难避免。相反，一味地采取紧缩政策并不利于经济增长，将削弱投资和消费信心。

重视公共债务约束

重塑财政框架与支出结构，平衡赤字增长。于发展中国家而言，一旦外债规模扩张过快，叠加全球借贷利率攀升，外债占比过高的国家将难以承受高昂的利息压力。对此，重塑财政框架，需要把握好三个维度：财政刺激见效快，公共债务的增长和扩张往往发生在战争、灾害或者经济金融危机等特殊时期，应正视其合理性，以便更好地应对危机；公共债务的偿债或风险化解，既要通过稳定持续的经济增长逐步化解，也可以通过通胀和利率管理的配合，以及财政和货币政策的互相支持；没有简单的解决债务方案，各国家的应对方法各有特点，需要兼顾稳定的金融状况、适当的财政紧缩以及经济增长三方面因素。 有效管理公共债务和规范举债，防范债务风险。当前全球公共债务主要存在三方面的问题：债务被通胀所抵销的难度较大，**银行应对高通胀必然付出高利率的代价，而高利率将产生更大的偿债付息压力，同时增加公共债券发行的融资成本；以实现更快的增长来降低债务占国内生产总值（GDP）的比值是相对放松的方式，但如今以经济增长来应对公共债务扩张的现实环境并不可取；政府以财政紧缩来减少公共债务的矛盾更加突出，一旦实施财政紧缩或整顿，可能引发经济衰退或金融不稳定问题。 2022年的全球公共债务（包括广义政府内债和外债）达到创纪录的92万亿美元，其中发展中国家所欠债务占全球总额的约30%。近年来部分亚洲发展中国家的偿债率虽有小幅下降，但巴基斯坦、哈萨克、蒙古的偿债率仍超过40%，甚至超过国际警戒线的30%，表明这些国家的外债还本付息负担过重，存在潜在的爆发债务危机的风险。短期而言，财政盈余政策实施的可持续性并不容易，需要统筹实施财政和货币政策，适当地提高税收、降低不必要的行政开支以及提高公共债务使用效率等方式是可取的。中长期来看，需要把握好公共投资和公共债务的合理增长水平。

结论与展望

合理的公共债务增长仍是促进经济增长、改善民生、惠及各类群体的重要工具，但核心在于如何通过法律和市场来驱使财政回归正常化，强化公共债务约束，逐渐摆脱债务经济模式的严重依赖。 从金融的角度来看，财政赤字货币化和量化宽松货币政策的运用已经较为普遍，欧美日发达国家对此政策逻辑深信不疑，但如果仔细分析背后的逻辑不难发现，政策短视和应急的思维仍占据主流，客观上这些政策虽能短期内维持经济增长、改善民生，但将公共债务推向长期化、板结化，经济复苏增长与财政赤字扩张之间的“鸿沟”愈发扩大化，由此将削弱经济增长的长期动能，导致财政政策的实施效果极大下降。 稳定可持续经济增长需要积极的财政政策支持，现代财政的功能性不可或缺，但更需要规范的财政制度保障，过度举债、公共债务违约等应遵循法治和市场规则。当前，中国一方面推动积极财政政策适度加力、提质增效。另一方面制定实施一揽子化债方案，有效防范化解地方债务风险。 放眼全球，公共债务治理仍是难点。美国巨额债务问题仍未有解决方案，只能被迫不断提高债务上限。自20世纪80年代美国政府开始大量举债，1985年从淨债权国变为淨债务国，1990年美国政府债务规模达到3.2万亿美元，至今超过34万亿美元。根据联邦预算委员会（CRFB）的估计，2017年至今美国联邦政府债务合计增加约12.4万亿美元。研究显示，“长期”违约将使美国GDP下降6%。总的来看，全球性公共债务潜在风险不可小觑，国际货币基金（IMF）提出财政整顿和债务重整两大举措，但如何落实仍有难度。

文章来源：大公报