中泰证券股份有限公司孙颖,刘铭政近期对鲁阳节能进行研究并发布了研究报告《23Q1盈利水平改善，奇耐合作赋能提速》，本报告对鲁阳节能给出买入评级，当前股价为19.31元。
鲁阳节能(002088)
投资要点
事件一：公司发布22年年报，全年实现营收33.7亿元，同比 6.5%；归母净利5.8亿元，同比 9.0%；扣非归母净利5.5亿元，同比 5.4%。单四季度营收9.2亿元，同比 4.3%；归母净利1.2亿元，同比-9.5%；扣非归母净利润0.9亿元，同比-29.6%。
事件二：公司发布23年一季报，23Q1实现营收6.7亿元，同比 2.2%；归母净利1.0亿元，同比-18.9%；扣非净利1.0亿元，同比-20.0%。
事件三：公司公告与为同一实控人控制下关联企业Leaseford签署《股权购买协议》，以1.8亿元收购其持有的宜兴高奇100%股权。宜兴高奇主营工程用特种纺织品、大气污染防治设备配件加工及制造，22年实现收入与净利润1.96亿/359.2万元；净资产账面价值1.4亿元，收购溢价26.9%。
事件四：公司与奇耐新签订《合作协议》与《主经销协议》，奇耐授予鲁阳用于生产MX（耐热陶纤特制的高性能隔热材料）产品技术专利，技术计划所涉许可费率统一为10%，后续经双方同意可增加其他知识产权。同时，奇耐授予鲁阳非独家经销权，公司作为在经销区域产品的非独家经销商，享有在经销区域出售、要约出售、经销、出口、进口、营销或推广出售产品的非独家权利。
陶瓷纤维产能逐步释放，收入端稳健增长。分业务来看，公司22年全年陶瓷纤维制品、玄武岩产品实现营收29.9、3.6亿，同比 10.4%、-16.4%；销量方面，陶瓷纤维制产品、轻质莫来石砖及浇注料分别实现销量47.1万吨、2.5万吨，同比 11.5%、-13.8%。分季度来看，公司22Q1-23Q1营收单季同比 6.7%、 12.5%、 2.8%、 4.3%、 2.2%。自22Q3以来，公司单季营收增速有所放缓，我们估计主要受疫情扰动，下游工业企业资本开资增速略有放缓影响。截至22年底，公司陶瓷纤维年产能达51万吨，23年3月内蒙一期4万吨项目产能投产，预计公司营收增长有望自23Q2起逐步提速。
23Q1盈利改善，经营优化下费用水平降低。毛利率方面，22年公司陶瓷纤维制品、玄武岩产品分别实现毛利率34.5%、17.2%，同比-3.6pct、 3.7pct。分季度来看，22Q1-23Q1公司单季综合毛利率分别为35.3%、35.2%、31.9%、29.4%、31.8%，随能源成本上升，公司22H2起毛利率环比走弱。23Q1公司综合毛利率季度环比 2.4pct，我们预计主要系公司Q1产品价格有所上调。费用率水平看，公司22年全年期间费用率水平为12.8%，同比-2.4pct。其中，销售、管理、财务、研发费用分别同比-1.0、-0.3、-0.6、-0.5pct。全年公司实现销售净利率17.3%，同比 0.4pct。
能耗国标实施促行业集中度提升，公司龙头地位望加强。行业强制性国标《硅酸铝纤维及其制品单位产品能源消耗限额》于22年11月正式实施，标准的实施望推动行业落后产能加速淘汰，市场份额向龙头进一步集中。公司陶瓷纤维产品生产能耗达到国家能耗限额1级标准，处行业领先水平。23年4月，公司公告董事会同意内蒙二期8万吨产能建设，我们预计其最快将于23年底投产，届时公司有望凭综合优势进一步提升市场份额。
业务协同加深，奇耐合作赋能提速。22年6月，控股股东奇耐完成对公司要约收购，持股比例提升至53%。双方已着手制定新五年规划，奇耐未来将鲁阳打造为国内业务布局唯一平台，帮助公司整合包括排气控制、特种纤维、工业热管理等新业务。本次公司对宜兴高奇股权收购即体现双方在工业热管理业务的初步合作，其工业过滤产品与公司高温除尘滤管道产品下游市场高度重合，一方面宜兴高奇有望凭借鲁阳渠道扩大产销规模从而提高盈利水平，另一方面鲁阳也在工业热管理领域进一步拓宽产品品类以加强销售优势。而奇耐对公司高性能隔热材料产品技术专利以及主经销权的授予，有利公司进一步提升高端产品份额占比以及下游应用新场景的开拓。
投资建议：公司产能稳步提升，凭借规模、研发及项目经验优势，在行业集中度提升背景下，龙头地位望进一步巩固，且控股股东奇耐未来的深度赋能有望开启公司加速成长空间。由于此前疫情扰动对公司产能建设具有一定影响，我们将公司23-25年归母净利预测调整至7.1/8.4/9.6亿元（原值23-24年预测值为8.1/9.3亿元），对应当前股价PE为14/12/10倍，考虑奇耐未来对公司持续的赋能效应，维持“买入”评级。
风险提示：原料价格波动超预期风险；需求不及预期风险；公司产能扩张不及预期风险；奇耐赋能效果不及预期等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券武慧东研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达94.31%，其预测2023年度归属净利润为盈利7.3亿，根据现价换算的预测PE为13.41。
最新盈利预测明细如下：
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