（报告出品方/分析师：太平洋 白宇）
1. 战略剥离建材业务，积极布局盐湖锂资源
1992年公司前身吉林轻工公司成立。
2014年公司重组并购上市，该公司是一家以熟料、水泥产品及商品混凝土生产、销售，建筑材料制作及技术服务等为基本主业的建材公司，是青海水泥龙头企业。
2015年，公司收购商砼企业纵向延伸建材产业并开始谋划环保战略转型。
2016年收购江苏金圆 51%的股权正式布局危废行业。
2017年公司非公开发行募集资金12.12亿元收购江西金叶58%的股份，并增资、新设6家公司进一步完善危废行业布局。
2020年公司在现有资源化综合利用及稀贵金属提取生产体系基础上,拓展有色金属高纯材料生产及钴镍等新材料深加工业务。
2021年,收购阿里锂源矿业51%的股份涉足新能源材料领域，考虑到新能源行业是未来发展趋势，公司将坚定转型切入锂资源行业，将大有可为。
公司实际控制人为赵璧生及赵辉父子，二人通过金圆控股集团及杭州开源资产管理合计持有金圆水泥股份有限公司的38.69%股权。其他股东为赵雪莉、邱永平以及方文君等，分别持有股份4.58%、4.17%以及2.43%等。
未来将全力推进国内外盐湖锂矿项目落地。
公司目前三大业务板块：环保、新能源材料以及建材业务。
2022年1月26日，发布规划纲要，认为新能源是未来5-10年确定性发展较快的行业，是人类动力系统革命的必然方向，公司未来将全面实施515规划和双轮驱动战略，全力拓展新能源材料事业。
公司将新成立海外新能源事业部、锂电池回收事业部、锂业研究院，做好产业发展规划与资本战略的协同，为获取全球盐湖锂矿为主的锂资源投资并购提供资本战略支持。
2. 过往利润主要以建材为主
2021年，公司实现营业收入87.39亿元，同比增长0.78%；归母净利润0.86亿，同比下降81.81%。公司业绩不佳主要有以下原因：
（1）建材业务：建材行业需求饱和，煤炭等原材料价格大幅上涨、能源双控，导致盈利能力下降；
（2）环保业务：公司危（固）废无害化处置业务市场竞争激烈、处置价格下行、处置量减少。危废资源化利用及无害化处置共28.36万吨，同比下降6.22%。
在各项业务中，公司固体危废无害化处理毛利率最高，超45%，水泥及熟料毛利润达4.3亿元，毛利润占比约55.8%。
3. 看点：未来锂资源将支撑利润高速增长
继公司重新定位发展战略后，未来利润主要贡献业务将会是新能源材料业务，公司将围绕碳酸锂业务打造“上游开采，下游回收，双轮驱动战略”的运行模式，实现锂资源开发和回收的一体化布局。
公司在2021年收购阿里锂源矿业51%的股份进军新能源行业，旗下的捌千错项目已经落地。
根据《西藏自治区革吉县捌千错盐湖硼锂多金属矿资源储量核实报告》，该矿区硼锂钾矿保有资源储量（以丰水期地表卤水保有资源量、浅藏卤水孔隙度及固体硼矿保有资源量统计）硼（B2O3）15.1 万吨、锂（LiCl）18.6 万吨、钾（KCl）41.5 万吨。
其中丰水期地表卤水品味：硼（B2O3）平均品味为1367.94mg/L，锂（LiCl）平均品味2153.86 mg/L，钾（KCl）平均品位 0.45%；浅藏卤水孔隙度品味：硼（B2O3）平均品味为1005.14mg/L，锂（LiCl）平均品味 1038.53 mg/L，钾（KCl）平均品位 0.23%。
1）捌千错项目已能够产出合格锂产品。
根据公司官网，捌千错项目首批 3 台电化学脱嵌装置于2022年 5 月 20 日顺利产出富锂液，已稳定运行超 30 天，并已产出合格的碳酸锂产品。
2）新能源战略发力，积极开拓国内外盐湖锂矿资源。
1. 需求旺盛，预计未来几年锂资源供给紧平衡
2021年以来，由于下游需求旺盛，碳酸锂价格大幅上涨，2021年12月30日价格为27.75万元/吨，2022年3月10日价格为51.25万元/吨，较年初价格上涨84.6%，上涨幅度较大。今年国内各个地方加大对新能源汽车的补贴，需求持续旺盛，导致锂价维持高位，2022年7月4 日价格为47万元/吨，未来仍有上涨的空间。
国内与国外市场共舞，开启电动车10年景气周期。
新兴造车势力快速放量，贡献市场活跃度。特斯拉销量一直处于高增长态势，2022年Q1共交付31万辆，同比增长68%。蔚来、小鹏在2021年交付9.9/9.1辆，创下年度销量新高，其中小鹏2022年6月交付1.5万辆，环比增长51%。
随着第三方造车势力的崛起，未来一段时间将对新能源汽车销量贡献纯增量，利好行业长期发展。2021年国内新能源汽车销量达354万辆，同比增长157%，预计2022年销量为600万辆，同比增长超50%。
预计2022-2025全球锂资源保持紧平衡。根据电池需求测算碳酸锂的需求量，我们预计2025年全球锂资源需求量将达到 164 万吨 LCE 当量。而产量方面，根据第 2 小节，锂矿、盐湖等多种提锂方式的产能释放，预计2025年全球锂资源需求将达到159万吨，缺口为 5 万吨，保持紧平衡状态。
2. 供给：锂资源扩产，预计2025年产量约158万吨
根据此前发布的报告《盐湖股份：深耕察尔汗，盐湖航母扬帆起航》，海外锂矿纷纷扩产。
锂矿石主要分布在澳大利亚、加拿大、刚果、美国、中国等，其中澳大利亚锂矿石产量最大，拥有 Greenbushes、Wodgina、pilgangoora、MTCattlin、Marion、Baldhill 等矿山。
（1）Greenbushes 目前产能在 134 万吨，三期 60 万吨化学级锂精矿扩产项目预计2024年底完成。
（2）PLS-Pligangoora 目前已经完成从 33 万扩产至 38 万，二期计划扩产至 80-85 万吨，预计 2024 年投产。
（3）Altura-Pligangoora 由于前期高息的建设贷款叠加锂精矿价格持续下行，公司破产被 pilbara 接管。2021年 6 月公司开始复产，预计 2022 年产量在 17 万吨锂精矿。
（4）Wodgina 预计2022年底复产，产能释放预计到 2023 年。
（5）中矿资源2022年收购 Bikita 矿山，正在筹划新增200万吨选矿。
（6）得益于行业的高景气度，Kathleenvalley、Goulamina、Finniss、Manono、Grotado Cirilo 等也在纷纷建设新产线。
锂盐湖：海外盐湖持续扩产，产能释放主要集中在2023年。
根据 USGS 统计卤水锂矿探明资源储量占总锂矿探明资源量的60%。全球卤水锂资源主要分布在南美西部安第斯高原、北美西部高原以及中国青藏高原，其中70%以上的资源主要集中在智利、阿根廷、玻利维亚地区。
目前南美锂各盐湖均在稳步扩产中：
（1）Atacama（ALB）2021年底完成三四期项目扩产，完全投产 10 万吨；
（2）Atacama（SQM）预计2023年底前实现 18 万吨产能。
（3）HombreMuerto 预计2022年一期 1 万吨建成，2023 年二期 1 万吨建成，2025年总产能规划将达到 6 万吨。
（4）Cauchari-Olaroz二期项目以及 Narash 工厂建设预计2022年下半年投产。
锂辉石：国内甲基卡、业隆沟、李家沟矿山不断扩产中。
（1）李家沟锂辉石矿年产约 17 万吨以上锂精矿采选项目，目前道路已修通、巷道已打通，正在进行选矿厂建设。
（2）融捷股份拥有的甲基卡锂辉石矿 134 号脉，目前产能锂精矿产量约为 7 万-8 万吨/年，公司正在筹划 250 万吨/年锂矿精选项目，预计2024年建成投产。甲基卡锂矿平均品位 1.42%，大约 5-6 吨原矿石可以选出 1 吨 6%品位的锂精矿，生产 1 吨锂盐大约需要消耗 8-9 吨 6%品位的锂精矿。对应锂精矿产能约 47 万吨，折合碳酸锂当量约 6 万吨。
锂盐湖：技术优势弥补资源禀赋，预计年平均增量在 3 万吨 LCE。
青海、西藏盐湖锂储量占到我国锂储量的80%。虽然中国盐湖的品质相比于智利等盐湖较差，但国内盐湖提锂技术无论是吸附法、膜法、萃取法，要更为先进。
目前国内青海和西藏盐湖也是在不断扩产中：
（1）西藏矿业扎布耶盐湖一期原有太阳池已经扩产至 1 万吨设计产能（品位 50-70%）；二期 1.2 万吨碳酸锂项目 EPC O（电碳9600吨/年、工碳2400吨/年）合同已经进入前期准备工作，预计2023年 7 月建成，9 月份投产。
（2）盐湖股份控股子公司蓝科锂业在2021年已经建成投产，2022年拥有产能 3 万吨，同时公司与比亚迪合作的 3 万吨电池级碳酸锂已经开始建设，同时规划 2 万吨碳酸锂 2 万吨氯化锂项目，远期产能规划将达到 8.5 万吨。
（3）2021年 8 月宁德时代与中国宝武签订战略合作协议，宁德时代优选西藏矿业作为碳酸锂战略供应商，并助力扎布耶盐湖项目扩大规模、增加产能，同时双方共同在碳酸锂-氢氧化锂正极材料-新能源电池等产业开展合作。西藏矿业目前产能 1 万吨，正在规划新建 1 万吨的项目。
（4）金圆股份西藏捌千错项目正在稳步进行中，一期将建成产能2000吨/年预计在2022年5 月底完成产品下线；二期在一期2000吨/年基础上进行优化设计，建成8000-10000吨/年生产装置，预计在2022年 12 月底完成产品下线。
锂云母：技术突破，云母提锂迎来快速增长。
我国锂云母主要分布在江西宜春，宜春被誉为“亚洲锂都”，坐拥全球最大的多金属伴生锂云母矿，宜春市及其下属管辖地拥有探明可利用氧化锂储量逾258万吨，折碳酸锂当量约636 万吨，约占全国锂云母储量40%。
2019年永兴材料等研发出了复合盐低温焙烧技术 固氟技术 隧道窑技术，大大降低了云母提锂的成本，目前永兴材料、江特电机、江西钨业等纷纷扩产。宁德时代也与永兴材料合资建设年产 5 万吨碳酸锂产能项目。
国轩高科与与宜春矿业设立合资公司，计划建成年产 5 万吨电池级碳酸锂项目和年产750万吨锂矿石采选项目，预计一期将在2022年底投产，二期将在2025年投产。预计2023-2025 年国内锂云母产量平均增量在 5 万吨 LCE 左右。
3. 海外盐湖以沉淀法为主，国内锂盐提锂工百花齐放
全球锂资源大部分集中在盐湖，盐湖提锂空间巨大。根据 USGS 统计，全球锂资源60%集中于盐湖，40%集中在矿石。全球卤水锂资源主要分布在南美西部安第斯高原、北美西部高原以及中国青藏高原，其中70%以上的资源主要集中在智利、阿根廷、玻利维亚地区。我国锂资源储量丰富，其中近80%锂资源储量集中在盐湖卤水中，主要分布在我国青海和西藏的盐湖中。
国外盐湖提锂主要采用沉淀法。国外锂盐湖资源禀赋较好，镁锂比低，且盐湖滩晒条件优越，因此多采用沉淀法。沉淀法的原理是利用太阳能将盐湖卤水自然蒸发浓缩，经脱硼、除钙、除镁去除杂质后，在母液中加入混合物沉淀剂或盐析剂使锂以沉淀物的形式分离。
全球适宜采用这种提锂工艺的盐湖主要有智利的Atacama盐湖，阿根廷的Olaroz、Cauchari、Hombre Muerto、Sal de Vida 盐湖，美国的Silver Peak盐湖等。
（1）SQM使用的方法为浓缩转化法，太阳能对卤水进行蒸发浓缩，然后溶剂萃取法除硼、 生石灰和碳酸钠除镁，然后向碳酸盐中加入纯碱，经加热、压滤和干燥后得到产品。
（2）FMC采用的方法是则是先将温度和酸碱度调节适宜后，用铝基吸附剂将盐湖卤水中的锂质量分数浓缩到约1%，，然后太阳能浓缩至5%，最后除杂、纯碱沉锂等。
（3）Allkem公司采用的方法是向卤水中加入生石灰除镁（氢氧化镁沉淀），然后太阳能浓缩，再加入碳酸钠，生成粗级碳酸锂。然后将粗制碳酸锂溶解，使用离子交换除掉剩余杂质。
沉淀法适用于镁锂比较低，对于我国高镁锂比的盐湖不适用。
沉淀法工艺发展较早，具有工艺技术成熟、操作可靠性高等优点。但是该工艺一般要求原料卤水锂含量要高，以减少盐田蒸发浓缩压力，还要求卤水镁锂比低于8，使锂镁分离能够顺。对于国内以高镁锂比型盐湖卤水为原料的生产过程中，普遍存在碱性沉淀剂的使用量较大、生产成本较高和对锂的选择性较差等问题，沉淀法尚不适用于我国盐湖卤水工业化应用。
国内盐湖提锂技术百花齐放，主要以察尔汗盐湖的吸附法为主。近几年国内盐湖提锂技术取得重大进展，吸附法、膜法、太阳能结晶法、萃取法百花齐放。
新能源材料：根据公司捌千错盐湖产能投产情况，目前在建产能2000吨，年底产能将达 1 万吨，预计2022/2023/2024年营收达8/26.4/37.5亿元，考虑到盐湖提锂成本要比锂辉矿低，假定毛利率分别为88.9%/84.8%/86%。
综上，我们预计2022-2024年公司营业收入分别为 76.7/88.7/93.3 亿元，同比增速-12.2%/5.9%/5.1%。归母净利润分别为 4.6/14.6/17.2 亿元，同比增长 416%/220%/18%。
EPS 为0.6/1.87/2.21元，当前股价对应 PE 为 33/10/9。给予2023年15倍估值，对应市值219亿，对应股价 28 元。
行业产能大幅释放，导致价格下降；下游需求不及预期；公司盐湖产能投产不及预期。
——————————————————
获取更多精选报告请登录【远瞻智库官网】或点击：远瞻智库-为三亿人打造的有用知识平台|战略报告|管理文档|行业研报|精选报告|远瞻智库
