2022年第四季度，全球股市呈现典型的V型走势，反弹起始时间均在10月中旬前后。欧洲主要指数及中国香港股市的季度涨幅超过10%；A股主要指数涨幅均在2%左右；俄罗斯RTS下跌了11.26%，在所有股指中表现最弱（见图1）。
引发第四季度全球股市波动的主要因素仍然是美联储的加息预期。经过2022年9月股价的快速下跌，加上石油价格快速回落，投资者开始预期美联储将放缓加息节奏，有些投资者甚至预期美国经济将很快步入衰退，加息将在2023年初停止，而中国在11月初出台的稳定房地产市场政策，则在一定程度上提振了全球股市的信心。
蓝筹股与中小市值股票走势明显分化
沪深300指数与中证1000指数出现明显分化。2020年底也曾经出现过类似的走势，尤其是在2020年最后一个月，股价走势分化十分剧烈：小盘股指数和壳资源指数在12月分别下跌了7.92%和7.33%，而期间上证指数上涨2.40%，沪深300指数上涨5.06%。市场人士形象地总结为“漂亮100、悲惨3000”。当时的市场分化与公募基金密切相关。基金的赚钱效应吸引了社会公众踊跃购买股票型基金，2020年股票型基金增加了超2万亿份额，资金的快速增加推高了基金的集中度，也刺激了基金重仓股的飙升。典型的股票是“贵州茅台”，该股价在2020年12月大涨近20%，市值超过2万亿元，成为A股龙头。
而2022年底的股票市场价格出现分化的原因与2020年底是不同的。2022年11月21日，中国证监会主席易会满在金融街论坛上发表了主旨演讲，提到“探索建立具有中国特色的估值体系”，此观点引起了市场的共鸣。当前，我国国有控股的上市公司整体估值较低，估值水平最低的是商业银行股票，平均市盈率只有5倍左右，市净率不到0.5倍。易会满主席认为国有控股的上市公司提升估值必须“练好内功”，提升核心竞争力，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业的内在价值。此番讲话之后，中国联通率先做出回应，对引导市场预期起到了积极作用，其股价出现明显回升。受此影响，国有控股上市公司的估值均出现了一定程度的回升。2022年第四季度，上涨幅度最大的20只股票如表1所示。
房地产三条融资渠道齐发力，对稳预期起到关键作用
2022年10月下旬，房地产企业的债务违约加剧，房地产行业出现了“股债双杀”局面，即使是财务稳定的地产龙头企业——龙湖集团也未能幸免，股价在10月下跌了56%。11月中旬，人民银行和银保监会等部门联合发布了《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》。
按照融资方式划分，房地产行业融资主要分为信贷融资、债券融资和股权融资，此次支持房地产政策在三条融资渠道上同时发力，被市场称为“三箭齐发”。“第一支箭”支持房企信贷融资，意在稳预期；“第二支箭”支持民营房企债券融资，意在稳信用；“第三支箭”重启房企股权融资，意在稳系统。
这些政策出台之后，在金融市场上引起强烈反响，房地产类股票出现大幅度反弹，房地产企业的债券价格也出现大幅上涨，房地产行业指数在11月反弹超过30%。稳定房地产政策的出台，对稳定市场预期也十分关键。从行业指数来看，与房地产有关的周期类股票均出现了明显回升，银行、非银金融、建筑装饰、机械设备等行业的股票估值预期在好转。
新股发行有所放缓，破发比例上升
2022年第四季度，新股发行数量比第三季度有所放缓，共有124只股票发行，融资总额约1013亿元，融资金额比第三季度减少约四成。在新股发行总体放缓的同时，北交所的新股上市速度在加快，第四季度北交所有48只新股上市，而第三季度只有16只新股发行（见表2）。
在注册制改革深入推进的背景下，新股跌破发行价成为常态。第四季度有73只股票上市之后跌破发行价，占比近六成。2022年共有425只新股上市，其中有220只新股跌破发行价，破发比例超过50%，下跌幅度超过30%的有52只，有10只新股下跌幅度超过50%。205只股票没有跌破发行价，但溢价超过30%的股票只有108只。
新股破发并非坏事，但新股破发比例过高，且股价下跌幅度过大，说明现行的新股发行制度还有不足之处。注册制改革的本意是强化市场对上市公司行为的制约，在新股上市频频破发的情况下，理应对新股上市节奏形成抑制，但回顾2022年新股发行市场的表现，来自市场的力量并未对上市公司和中介机构形成制约。
为什么新股会频频出现破发？直接原因是新股定价过高。承销商和企业在新股定价过程中均倾向于高估值，有多融资的冲动，目前询价机制主要是基金买方报价，券商最后参考报价、跟投金额及可比公司估值指标来定价，定价的约束机制并没有真正发挥作用。
笔者认为，可以从以下几个方面完善新股发行的政策制度：第一，在新股发行环节引入反映行情低迷情况的相关量化指标。第二，普及强制跟投制度。科创板实施了强制跟投制度，而创业板市场并没有要求强制跟投，可以扩大创业板跟投适用情形。第三，要求大股东、董监高跟投或延长限售，降低这些主体高定价冲动，此举可以遏制那些估值过高的公司。
市场展望：政策拐点已现，市场拐点可期
笔者在过去一年里，一直强调美联储的货币政策和国内房地产政策对股市的影响，这两个因素在第四季度均出现转折性变化。美联储在2022年12月加息50个基点，加息步伐放缓，即使仍然会加息，但加息进程已经接近尾声。国内的房地产政策在第四季度迎来了“三箭齐发”，政策拐点已现。
二是房地产的销售情况。房地产市场复苏状况不仅影响着周期产业的运行，而且关系到货币信贷扩张的步伐。2023年将继续加大稳健货币政策的实施力度，保持流动性合理充裕，但需要房地产市场的繁荣才能转换为宽信用。
